Begrippenlijst

Onderstaande begrippenlijst geeft een opsomming van en uitleg over een aantal begrippen met betrekking tot bedrijfswaardering. Wij houden ons van harte aanbevolen voor opmerkingen en suggesties.

A B C D E F G H I J K L M N O P Q R S T U V W X Y Z

Afschrijvingen:

Vrije geldstromen worden gecorrigeerd voor afschrijvingen. Afschrijvingen zijn immers kosten die geen uitgaven zijn. Wel rust er op afschrijvingen een zogenaamd belastingvoordeel aangezien deze aftrekbaar zijn voor bijvoorbeeld de vennootschapsbelasting. Bij het bepalen van de vrije geldstroom in een jaar wordt er met afschrijvingen als volgt om gegaan:

EBIT ( Operationeel resultaat voor belastingen en rente)

- /- Belastingen over EBIT

------------------------------

= NOPLAT (Netto Operationeel Resultaat Na Belastingen)

+/+ Afschrijvingen

-/- Investeringen in activa

+/- Mutatie werkkapitaal

+/- Mutaties voorzieningen

------------------------------

= Free Cash Flow (Vrije Geldstroom)

In het geval dat de afschrijvingen dezelfde omvang hebben als de som van investeringen en mutaties werkkapitaal en voorzieningen, zal de vrije geldstroom het zelfde zijn als de netto winst. In de praktijk is dit vaak niet het geval.

APV, Adjusted Present Value:

Waarderingsmethode waarbij eerst de waarde van een onderneming wordt bepaald indien deze uitsluitend met eigen vermogen wordt gefinancierd. Vervolgens wordt aan de hand van de gewenste (c.q. haalbare) verhouding vreemd/eigen vermogen van een potentiële koper, de waarde verhoogd met het belastingvoordeel op rente. Voor het bepalen van de economische waarde van het eigen vermogen van de onderneming wordt van de totale waarde de economische waarde van het vreemde vermogen

afgetrokken.

Beta, ß:

De Beta is de factor waarmee de marktpremie wordt vermenigvuldigd, het resultaat wordt opgeteld bij de risk free rate. Hiermee wordt de vermogenskostenvoet voor een onderneming bepaald. De Beta is afkomstig uit het CAPM (Capital Asset Pricing Model) dat in de jaren 60 werd geïntroduceerd om risico's van aandelen portefeuilles te meten. De Beta wordt verkregen door over een lange periode dividenden en koersen van een specifiek fonds te vergelijken met de totale beurs.

Rekenkundig wordt de Beta van een bepaald aandeel verkregen door over een langere periode de covariantie van de beurs en het individueel aandeel te delen door de variantie van het rendement op de beurs. De aldus verkregen Beta wordt in de volgende regressielijn gebruikt:

E(r) = Rf + ß(Rpm)

Waarbij:

E(r)	=	Verwachte opbrengst voor een specifiek aandeel (vermogenskosten)
Rf	=	Risk free rate ( meestal staatsobligaties met een lange looptijd)
ß	=	Beta voor het specifieke aandeel
Rpm	=	Marktpremie

De Beta voor een specifiek aandeel kan verschillende waardes aannemen:

1)	ß>1	Indien de totale markt met bijvoorbeeld 5 % stijgt zal het aandeel met meer dan 5 % stijgen.
2)	ß=1	Indien de totale markt met 5% stijgt zal het aandeel ook met 5% stijgen.
3)	ß<1	Indien de totale markt met 5% stijgt zal het aandeel met minder dan 5% stijgen.
4)	ß<0	Dit is een situatie die weinig voorkomt. In zo'n geval beweegt de koers van het specifieke aandeel in tegengestelde richting van de totale beurs.

Build up methode:

Methode om de kostenvoet voor het eigen vermogen te bepalen. Aan de hand van op- of afslagen wordt de kostenvoet bepaald. De kostenvoet wordt op deze wijze weergegeven als de som van meerdere componenten.

E(r) = Rf + Rpm + Rps + Rpu

waarin:

E(r)	=	kostenvoet voor het eigen vermogen.
Rf	=	Risk free rate, risicovrije voet, meestal wordt hiervoor het rendement op staatsleningen genomen met een looptijd van minimaal 10 jaar.
Rpm	=	Marktpremie, dit is de premie (rendement) die men eist voor het investeren in aandelen boven de risicovrije premie.
Rps	=	Premie voor het investerenin kleinere bedrijven.
Rpu	=	Premie voor niet-systematisch risico. Dit is de premie voor het specifieke risico dat kleeft aan de investering in het bedrijf. Deze premie kan opgebouwd zijn uit meerdere elementen bijvoorbeeld: - afhankelijkheid van de eigenaar - branche risico - ongunstige verhouding vaste/variabele kosten - afhankelijkheid van beperkte groep afnemers - etc.

Bovenstaande componenten worden bepaald op het waarderingsmoment.

CAPM, Capital Asset Pricing Model:

Een model dat in de jaren 60 werd geïntroduceerd om risico's van aandelen portefeuilles te meten (zie ook Beta). Aan de hand van historische analyse over een grote reeks van jaren wordt de gevoeligheid van een specifiek aandeel weergegeven in relatie tot de gevoeligheid van de totale beurs. Een belangrijk uitgangspunt bij het CAPM is dat beleggers in staat zijn om gediversifeerde portefeuilles samen te stellen. Hierdoor gaat het CAPM ervan uit dat beleggers slechts een risicopremie eisen die alleen uitgaat van systematisch risico. Het CAPM en de daarbinnen gehanteerde Beta's zijn voornamelijk toepasbaar bij beursgenoteerde ondernemingen. Een punt van kritiek op dit model is onder andere dat het uitgaat van prijzen (beurskoersen). Er zijn immers veel factoren die een incidentele invloed op de beurskoers van een aandeel kunnen hebben.

Cash Flow:

In dit verband Free Cash Flow, of vrije geldstroom: het bedrag dat jaarlijks door de verstrekkers van het vermogen (eigen en vreemd) aan het bedrijf kan worden onttrokken zonder dat toekomstige vrije geldstromen daarmee in gevaar komen.

De free cash flow wordt als volgt berekend:

EBIT ( Operationeel resultaat voor belastingen en rente)

- /- Belastingen over EBIT

------------------------------

= NOPLAT (Netto Operationeel Resultaat Na Belastingen)

+/+ Afschrijvingen

-/- Investeringen in activa

+/- Mutatie werkkapitaal

+/- Mutaties voorzieningen

------------------------------

= Free Cash Flow (Vrije Geldstroom)

Buitengewone baten en lasten worden buiten beschouwing gelaten evenals opbrengsten en kosten van zelfstandige vruchtdragers.

Cost of Equity:

Kostenvoet (of rendement) voor het eigen vermogen. Deze kostenvoet bestaat uit twee elementen:

1) een risicovrije voet

2) een risicopremie

De kostenvoet van het eigen vermogen kan worden uitgelegd als een zogenaamde opportunity cost. Een investeerder heeft meerdere alternatieven voor het beleggen van zijn vermogen. Het kiezen voor het ene alternatief betekent dat hij het mogelijke rendement op het alternatief misloopt.

Damodaran:

Aswath Damodaran, Professor of Finance aan New York University's Leonard N. Stern School of Business. Publiceert veel over business valuation, daarnaast publiceert hij veel onderzoek op de website Damodaran Online (zie ook onze linkpagina).

Debt Equity Ratio:

De verhouding vreemd vermogen: eigen vermogen. Vaak wordt deze ratio bij banken gehanteerd bij het beoordelen van nieuwe financieringsaanvragen.

Disconteren:

Een rekenkundige methodiek waarbij individuele jaarlijkse vrije geldstromen tegen een vermogenskostenvoet contant gemaakt worden naar het waarderingsmoment. In een vergelijking kan dit als volgt worden weergegeven:

	∞
PV=	∑	FCFn	n
PV=	∑	(1+K)	n
	n=1

waarin:

PV	=	Present Value, Contante Waarde
n	=	Jaar
FCF	=	Free Cash Flow
K	=	Vermogenskostenvoet

Economische waarde van vreemd vermogen:

Indien voor een lening een andere rente betaald moet worden dan de marktrente zal de economische waarde van die lening afwijken van de nominale waarde. Deze situatie kan zich voor doen in het geval dat een koper de aandelen in een vennootschap koopt en daarmee de leningen aan die vennootschap overneemt.

In het geval dat er een hogere rente moet worden betaald dan de marktrente wordt de koper in zo'n geval geconfronteerd met een "te dure" lening. Hij zal de waarde van dat vreemd vermogen dus hoger waarderen dan de nominale waarde van de lening. Het berekenen van de economische waarde van een lening kan eenvoudig worden gedaan door de rente- en aflossingsverplichtingen van die lening contant te maken tegen de marktrente.

EBIT:

Earnings before intrest and taxes. Netto winst plus rente plus belastingen.

EBITDA:

Earnings Before Intrest, Taxes, Depreciation and Amortisation. Netto winst plus rente plus belastingen plus afschrijvingen plus amortisaties.

Eigen Vermogen:

Dat deel van het vermogen van een vennootschap dat toebehoort aan de vennootschap.

EVA, Economic Value Added:

Waarderingsmethodiek ontwikkeld door Stern & Stwewart. Per jaar wordt berekend wat de zogenaamde economic profit is. Dit wordt verkregen door het resultaat van (ROIC-WACC) te vermenigvuldigen met het geinvesteerde kapitaal. De aldus verkregen economic profits van ieder jaar worden contant gemaakt tegen de WACC naar het waarderingsmoment. Hieruit blijkt dat waarde alleen wordt gecreëerd indien ROIC > WACC. Met andere woorden als het rendement op het geïnvesteerde kapitaal hoger is dan de gewogen gemiddelde kostenvoet van het totale vermogen.

Free Cash Flow:

zie Cash Flow

Goodwill:

Boekhoudkundige term die het verschil weergeeft tussen economische waarde van een onderneming en het zichtbare eigen vermogen..

Gordon Growth Model:

Model waarmee onder andere de restwaarde van een onderneming kan worden bepaald.

PV=	FCF0(1+g)
	(k-g)

PV	=	Contante waarde
FCF0	=	Free Cash Flow in de periode direct voorafgaande aan het moment van waarderen
k	=	Vermogenskostenvoet
g	=	Groeivoet van de Free Cash Flow

Het model verondersteld dat vrije geldstromen van de onderneming met een vast percentage (g) per jaar zullen toenemen. Dan is er sprake van een stabiele situatie. In zo'n geval zijn de jaarlijkse afschrijvingen even groot als de investeringen. Deze stabiele situatie wordt verondersteld aan te vangen na afloop van een gedetailleerde scenarioperiode.

Hefboom effect:

Indien voor vreemd vermogen een lagere vergoeding wordt betaald dan voor eigen vermogen, zal het aantrekken van vreemd vermogen resulteren in een hoger rendement op het eigen vermogen. Er wordt dan gesproken over het rendement op het eigen vermogen "levered" ook wel aangeduidt als Rel (return on equity levered) of Kel (Kosten eigen vermogen levered). Middels een rekenkundige vergelijking is dit effect eenvoudig te berekenen:

Kel = kue + (kue-kvv) X	V V
	E V

Waarin:

Kel	=	Kosten eigen vermogen levered
Kue	=	Kosten eigen vermogen unlevered
Kvv	=	Kosten voor het vreemd vermogen
V V	=	Vreemd Vermogen
E V	=	Eigen Vermogen

De hogere vergoeding voor het eigen vermogen als gevolg van het aantrekken van vreemd vermogen wordt wel gezien als een vergoeding voor het hogere risico. Immers, door het aantrekken van vreemd vermogen wordt er liquidatierisico gelopen.

Anderzijds kan het gezien worden als een efficiente aanwending van middelen. Door gebruik te maken van "goedkoper" vreemd vermogen wordt de verschaffer van eigen vermogen beloond. Immers, als de rente daalt zal het rendement op het eigen vermogen stijgen als gevolg van het hefboom effect. Het liquidatie risico neemt in die situatie niet extra toe.

IRR, Internal Rate of Return:

Rendementspercentage dat de aantrekkelijkheid van een investering moet aangeven. Bij de berekening van de IRR worden de aanvangsinvestering, de jaarlijkse vrije geldstromen en de eindwaarde (bijvoorbeeld bij een exit door een participatiemaatschappij) geanalyseerd.

Voorbeeld:

Investering:	1.000,-
Vrije geldstroom jaar 1:	150,-
Vrije geldstroom jaar 2:	100,-
Vrije geldstroom jaar 3:	300,-
Te verwachten verkoopopbrengst in jaar 3:	1.200,-

IRR van dit project: is 22,73% . Ter vergelijking: indien u 1.000,- voor drie jaar vast op een spaarrekening zou zetten en daarover 22,73% rente per jaar zou ontvangen is dit bedrag na drie jaar aangegroeid tot 1.848,67. Dit bedrag is uiteraard wat hoger dan de som van de vrije geldstromen en de verkoopopbrengst uit het investeringsvoorbeeld (1.750,-). Dit verschil wordt veroorzaakt door de lagere opbrengsten in de eerste twee jaar.

De IRR kan ook worden uitgelegd als volgt:

Indien de vrije geldstromen en de te verwachten verkoopopbrengst contant worden gemaakt tegen de IRR zal de netto contante waarde 0 zijn.

Verbeterde IRR:

Bij de verbeterde IRR berekeningen wordt er verondersteld dat de vrijgekomen geldstromen belegd worden tegen een zogenaamde herbeleggingsrente. Op zich is dit een betere benadering, immers vrije geldstromen kunnen ontrokken worden zonder dat toekomstige geldstromen daarmee in gevaar komen. Deze gelden kunnen dus opnieuw belegd worden. Anders gesteld, indien de vrije geldstromen niet herbelegd worden, wordt rendement misgelopen. Voorbeeld:

Investering:	1.000,-
Vrije geldstroom jaar 1:	150,-
Vrije geldstroom jaar 2:	100,-
Vrije geldstroom jaar 3:	300,-
Te verwachten verkoopopbrengst in jaar 3:	1.200,-
Herbeleggingsrente	5%

De verbeterde IRR komt hierbij op 20.97 % dit is uiteraard lager dan de 22,73% IRR.

Jaarnotatie:

Bij het waarderen wordt doorgaans uitgegaan van de eindejaarsnotatie. Dit verondersteld dat alle inkomsten en uitgaven aan het eind van een jaar plaatsvinden. De reden hiervoor is het vereenvoudigen van berekeningen.

Kapitaliseren:

Bij het kapitaliseren wordt een bedrag gedeeld door een percentage. Dit komt in de praktijk nog wel eens voor bij winstcijfers. De methodiek hierbij is dat een winstcijfer wordt genormaliseerd en vervolgens wordt gedeeld door een rendementspercentage. Hierbij wordt expliciet verondersteld dat het genormaliseerde winstcijfer representatief is voor de toekomst. Bij het disconteren worden alle individuele toekomstige bedragen contant gemaakt naar het waarderingsmoment.

Kel:

Kostenvoet voor het eigen vermogen levered, ook wel aangeduidt als Rel; Return on Equity Levered. Zie ook onder hefboomeffect. Rekenkundig kan Kel berekend worden met behulp van de volgende vergelijking:

Kel = Keu + (Keu-Kvv) X

V V

E V

Keu:

Kostenvoet voor het eigen vermogen unlevered, ook wel aangeduidt als Reu; Return on Equity Unlevered. Deze kostenvoet representeerd het rendement dat een investeerder (of economisch handelend subject) eist over zijn investering. Het is de beloning die bestaat uit twee componenten: een risicovrije voet en een beloning voor risico. Zie ook Build up methode.

Levered:

Zie hefboom effect

Markt premie:

De premie (rendement) die beleggers eisen, boven de risk free rate, voor het beleggen in aandelen in bedrijven. Deze marktpremie wordt gebruikt voor het bepalen van een vermogenskostenvoet volgens het CAPM en de Build up methode. Alias Corporate Search hanteert in 2005 een marktpremie van 5,9 %. Diverse instanties doen onderzoek naar marktpremies, zie ook onze linkpagina voor verdere informatie.

Modigliani & Miller:

In 1958 publiceerden Franco Modigliani (Professor aan de Massachusetts Institute of Technology) en Merton Miller (Professor aan de Chicogo Graduate School of Business) een artikel met daarin nieuwe inzichten in investeringstheorieën. Een van de belangrijkste daarvan wordt heden aangeduidt als de Modigliani & Miller leer, kortweg MM.

MM leer:

De economische waarde van de onderneming wordt niet beïnvloed door de wijze waarop deze is gefinancierd, met uitzondering van een belastingvoordeel op het financieren met vreemd vermogen.

Concreet betekent dit dus dat de hoeveelheid vreemd vermogen waarmee de onderneming wordt gefinancierd geen invloed heeft op de totale waarde. Met uitzondering van de zogenaamde tax-shields op rente over dat vreemd vermogen.

Of, om het met de woorden van Merton Miller te zeggen:

" I have a simple explanation. It's after the ball game, and the pizza man comes up to Yogi Berra and he says, 'Yogi, how do you want me to cut this pizza, into quarters?' Yogi says, 'No, cut it into eight pieces, I'm feeling hungry tonight. ' Now when I tell that story the usual reaction is, 'And you mean to say that they gave you a Nobel prize for that?"

Noplat, Net Operating Profit Less Adjusted Taxes:

Voor de bepaling van vrije geldstromen wordt de volgende berekening gemaakt:

EBIT ( Operationeel resultaat voor belastingen en rente)

- /- Belastingen over EBIT

------------------------------

= NOPLAT (Netto Operationeel Resultaat Na Belastingen)

+/+ Afschrijvingen

-/- Investeringen in activa

+/- Mutatie werkkapitaal

+/- Mutaties voorzieningen

------------------------------

= Free Cash Flow (Vrije Geldstroom)

Buitengewone baten en lasten worden buiten beschouwing gelaten evenals opbrengsten en kosten van zelfstandige vruchtdragers.

Net Present Value, Netto Contante Waarde:

Bij de Discounted Cash Flow methode wordt de economische waarde van een onderneming berekend door de toekomstige vrije geldstromen contant te maken (disconteren) tegen een vermogenskostenvoet (rendementseis) naar het waarderingsmoment. Deze waarde is de contante waarde van de onderneming op het moment van waarderen. Indien van deze waarde het investeringsbedrag wordt afgetrokken resulteert de netto contante waarde.

Onzekerheid:

Verwachtingen zijn onderhevig aan risico en onzekerheid. In tegenstelling tot risico is onzekerheid niet uit te drukken in een kans. Zaken als rampen en oorlogen hebben hun invloed op ondernemingen maar zijn niet uit te drukken in een kansverdeling.

Opslag:

Zie ook Build Up methode. Bij de berekening van de vermogenskostenvoet worden opslagen gebruikt om een specifiek component van risico te calculeren.

Prijs:

De prijs van een onderneming komt tot stand na onderhandelingen. Dit is van een andere orde dan waarde. Economisch handelende subjecten betalen liever een lagere prijs voor een object dan de waarde die zij er aan toekennen. Omgekeerd ontvangen zij liever een hogere prijs voor een object dan de waarde die zij daaraan toekennen. Prijs is in tegenstelling tot waarde niet subjectief. De prijs is een objectieve grootheid. Waarde is subjectief en een rangorde getal. Men gebruikt waarde om keuzes te ordenen en beslissingen te nemen.

ROIC:

Return On Invested Capital:

	NOPLAT
ROIC =
	Invested Capital

ROIC TREE:

Onderstaand schema brengt de componenten van de ROIC in beeld:


		NOPLAT
	Marge	/	Prijs
		OMZET	x
ROIC	X		Hoeveelheid
		OMZET
	Omloopsnelheid	/	Activa
		Invested Capital	+
			Netto werkkapitaal

Restwaarde:

De restwaarde van de onderneming wordt berekend aan het begin van de zogenaamde restperiode. De restperiode vangt aan direct nadat de scenario preiode is geëindigd en duurt in principe eeuwig. De scenario periode is de periode waarvoor gedetailleerde verwachtingen van vrije geldstromen kunnen worden uitgesproken. In de regel is er bij aanvang van de restperiode een zogenaamde stabiele situatie bereikt waarin de vrije geldstromen met een vast percentage per jaar zullen groeien. Vaak is er dan sprake van de situatie dat de jaarlijkse afschrijvingen gelijk zijn aan de jaarlijkse investeringen. De restwaarde wordt doorgaans beberekend met behulp van het Gordon Growth model.

Tevens is het mogelijk de restwaarde te bepalen aan de hand van de Value Driver Formula:

	NOPLAT		X	(	1-	g	)
CV =		t+1				ROIC

	WACC - g

waarin:

CV		=	restwaarde
NOPLAT	t+1	=	EBIt - belasting in het eerste jaar van de restperiode
g		=	groeipercentage van NOPLAT en investeringen
ROIC		=	Return On Invested Capital, rentabiliteit van het geinvesteerd vermogen
WACC		=	Weighted Average Cost of Capital

Ook hierbij wordt verondersteld dat de vrije geldstromen met een constante groeifactor zullen groeien. Dit houdt in dat zowel de NOPLAT als de investeringen met dezelfde groeifactor zullen groeien. Indien het rendement op het geïnvesteerd kapitaal en het rendement op nieuwe investeringen niet hoger is dan de WACC, zal de restwaarde gelijk zijn aan het geïnvesteerd kapitaal. Zie voor verdere uitleg ook EVA, ROIC, ROIC TREE en WACC.

Return on Equity:

Zie Kel en Keu

Risico:

Verwachtingen zijn onderhevig aan risico en onzekerheid. In tegenstelling tot onzekerheid is risico uit te drukken in een kans. Bij de veststelling van de vermogenskostenvoet wordt rekening gehouden met risico (zie Build Up Methode).

Risk Free Rate:

Risicovrije voet. Dit is de vergoeding voor risicoloos beleggen. Doorgaans wordt hiervoor de rente gebruikt die wordt betaald op staatsleningen met een lange looptijd (ten minste 10 jaar). De risicovrije voet heeft drie componenten:

1	De reële rentevoet.
2	Te verwachten inflatie of deflatie gedurende de looptijd.
3	Maturity risk, risico dat de marktwaarde van de lening zal veranderen gedurende de looptijd..

Scenario periode:

Voor een goede waardering is het noodzakelijk reële verwachtingen van vrije geldstromen in de toekomst in kaart te brengen. Hiervoor wordt een gedetailleerde prognose gemaakt. De scenario periode is de periode waarvoor reële gedetailleerde verwachtingen gemaakt kunnen worden. Na de scenario periode vangt de restperiode aan. Deze periode wordt gekenmerkt door een stabiele situatie waarin vrije geldstromen zich stabiel ontwikkelen. Vaak is er dan een situatie dat de jaarlijkse afschrijvingen gelijk zijn aan de jaarlijkse investeringen.

Systematisch risico:

Het verschil tussen systematisch en niet systematisch risico wordt tot utdrukking gebracht in het CAPM model. Binnen het model wordt een relatie gelegd tussen de ontwikkelingen van de totale markt (de totale beurs) en de koers van het aandeel van een specifiek bedrijf. De gevoeligheid van het bedrijf voor de ontwikkeling van de totale markt komt tot uitdrukking in de Beta en is daarmee een maatstaf van systematisch risico. Het model verondersteld verder dat beleggers in staat zijn gediversifeerde portefeuilles samen te stellen waardoor zij geen vergoeding krijgen voor het lopen van niet-systematisch risico. Niet-systematisch risico daarentegen kleeft aan de bedrijfsspecifieke kenmerken.

Target ratio:

De target ratio is de verhouding vreemd vermogen: eigen vermogen die een potentiële koper verondersteld wordt te gebruiken. Dit is voornamelijk belangrijk voor de berekening van de tax shields die een waardeverhogend effect hebben (Zie ook Modigliani & Miller).

Taxshield:

M M (Modigliani & MIller) stelt dat de waarde van een onderneming niet wordt beïnvloed door de wijze waarop deze is gefinancierd (verhouding vreemd vermogen:eigen vermogen). Deze veronderstelling klopt in een wereld zonder belastingvoordeel op het betalen van rente op vreemd vermogen. Het enige effect dat vreemd vermogen heeft op de waarde van een onderneming is het belastingvoordeel op rentebetalingen. Dit belastingvoordeel (taxshield) kan worden berekend en vervolgens contant worden gemaakt naar het waarderingsmoment.

In de APV methode wordt de onderneming eerst gewaardeerd alsof er geen sprake is van vreemd vermogen. Vervolgens worden , aan de hand van een veronderstelde hoeveelheid vreemd vermogen, de jaarlijkse taxshields berekend.

Het contant maken van de taxshields gebeurt bij voorkeur tegen de vermogenskostenvoet van het eigen vermorgen unlevered (Keu, Reu). De argumentatie om juist deze vermogensvoet te kiezen (in tegenstelling tot bijvoorbeeld de rente) is dat het risico van het realiseren van de taxshields een sterke correlatie heeft met de operationele prestaties van de onderneming. Daardoor is het gerechtvaardigd dezelfde vermogenskosten voet te hanteren.

Overigens is het taxshield een voordeel dat toekomt aan de verstrekkers van het eigen vermogen. Het verlaagd daarmee de kosten van het vreemde vermogen.

Tijdswaarde van geld:

De tijdswaarde van geld is de reële rente. Individuen die een voorkeur hebben voor geld op dit moment, zijn bereid op meer geld op een later tijdstip terug te betalen. Daarnaast kan er sprake zijn van geld ontwaarding. Dit is het directe gevolg van inflatie. In zo'n situatie is geld van nu op een later tijdstip minder waard.

Unlevered:

Zie ook hefboomeffect en Keu. Situatie waarbij niet gebruik wordt gemaakt van vreemd vermogen.

Unsystematic risk:

Niet-systematisch risico. In tegenstelling tot het systematisch risico staat het niet-
systematische risico in directie relatie met bedrijfsspecifike kenmerken. Voorbeelden hiervan zijn bijvoorbeeld de kwaliteit van het management, klantenbestand, verhouding vaste/variabele kosten etc. Het onderscheid tussen systematisch en niet systematisch risico komt nadrukkelijk naar voren in het CAPM model.

Verlies verrekening:

Bij het contant maken van de tax shields wordt rekening gehouden met compensatie mogelijkheden als gevolg van verlies verrekening. Immers, er wordt uitsluitend gewerkt met vrije geldstromen zodat de invloed van belastingdruk volledig wordt meegenomen.

Vermogenskosten voet:

Zie ook Cost of Equity. Bij het waarderen worden vrije geldstromen contant gemaakt naar het waarderingsmoment tegen een disconteringsfactor. Hiervoor wordt een vermogenskostenvoet gebruikt. Bij een aantal methodes wordt hiervoor een vermogenskostenvoet unleverd gebruikt. Bij een aantal andere wordt een "geleverde"vermogenskostenvoet of een gewogen vermogenskostenvoet gebruikt (zie ook WACC).

Voorzieningen:

Voorzieningen zijn, in het kader van waarderen, kosten die geen uitgaven zijn. Voorzieningen beïnvloeden de winst. Voor de berekening van vrije geldstromen moet er dus een correctie plaatsvinden. Zie ook Free Cash Flow.

Vreemd vermogen:

Het vermogen waarmee de onderneming is gefinancierd, minus het eigen vermogen.

Bij het waarderen van het eigen vermogen van een onderneming is het van belang dat bij de berekening uitgegaan wordt van de economische waarde van het vreemd vermogen. Deze waarde kan afwijken van de nominale waarde alsgevolg van een andere marktrente dan de contractrente (zie ook economische waarde vreemd vermogen).

Waarde:

De economische waarde van een onderneming is een subjectief begrip. Het is afhankelijk van verwachtingen, tijd en risico. Verschillende individuen kunnen een verschillende waarde toedichten aan dezelfde onderneming. Individuen gebruiken waarde om alternatieven te ordenen en vervolgens beslissingen te nemen. Daarom is waarde een ordinaal getal. Dit in tegenstelling tot prijs. Prijs is objectief en daarmee een cardinaal getal. De waarde van een onderneming kan het beste berekend worden door gebruik te maken van een Discounted Cashflow methode.

WACC, Weighted Average Cost of Capital:

De gewogen gemiddelde kostenvoet voor het vermogen van de de onderneming. In tegenstelling tot de keu (Cost of Equity Unleverd) komen in de WACC de totale vermogenskosten tot uitdrukking. De WACC wordt gebruikt om de vrije geldstromen contant te maken en daarmee direct de waarde van de onderneming te berekenen. De netto kosten van het vreemd vermogen (rente minus belastingvoordeel) zijn verwerkt in de WACC.

De WACC kan berekend worden met behulp van de volgende rekenkundige vergelijkingen:

WACC = Keu- ( Kvv X

V V

T V

X T)

WACC = Kel X	E V	+ Kvv X (1-T) X	V V
	T V		T V

Waarin:

WACC	=	Weighted Avarage Cost of Capital
Keu	=	Kostenvoet eigen vermogen unlevered
Kvv	=	Kosten vreemd vermogen (rente)
Kel	=	Kostenvoet eigen vermogen levered
E V	=	Eigen Vermogen
V V	=	Vreemd Vermogen
T V	=	Totale Vermogen (Eigen plus Vreemd)
T	=	Belasting tarief

Belangrijk uitgangspunt is dat de tax shields contant worden gemaakt tegen Keu.

De WACC kan voor ieder jaar berekend worden. Vaak wordt een waardering met behulp van een WACC uitgevoerd in het geval dat de verhouding eigen vermogen: vreemd vermogen constant is. Dit is in de praktijk niet vaak het geval.

Werkkapitaal:

Voor waarderingsdoeleinden wordt vaak het Netto Werkkapitaal gebruikt. Dit is de som van debiteuren en voorraden minus crediteuren. De post liquide middelen wordt meestal buiten beschouwing gelaten (deze hoeven immers niet gewaardeerd te worden). Van belang is dat het werkkapitaal alleen in relatie staat tot de operationele activiteiten van de onderneming. Componenten die te maken hebben met de financiële activiteiten van de onderneming (bijvoorbeeld: kortlopend deel van de schulden, rekening courant) worden buiten het netto werkkapitaal gelaten. Hierbijmee is er dus een belangrijk verschil tussen een boekhoudkundige benadering en een analyse in het kader van waardering.